摘要：增速放缓的美国7月CPI数据，使得市场对美联储必须采取行动缓解通胀压力的担忧减轻，亦部分支持了美联储关于通胀处于高位仅是暂时性的观点。基于市场关于美联储货币政策转向预期的有所降温，美债收益率和美元指数均回落，贵金属则出现上涨；通胀对于具有抗通胀属性的黄金的直接影响减弱。

　　通胀增速放缓，黄金价格出现上涨，当然涨幅有限，主因在于黄金的核心影响因素在于美联储货币政策的转向，而通胀对黄金的直接影响相对有限。货币政策转向问题是黄金价格走势的核心影响因素，其影响已经超过通胀对黄金价格的影响。故当前对于通胀的表现，可以短期内影响黄金价格，但是中长期依然是重点关注货币政策的转向步伐。

　　通胀增速放缓，美联储货币政策转向预期降温，贵金属大幅回落后继续反弹。美联储货币政策下半年转向预期不变，政策动向将会继续拖累贵金属的走势，故下半年贵金属弱势观点不变。正如我们所预期，黄金短期内大幅回落后会震荡反弹，但是在货币政策转向预期下上方空间相对有限，当前，整体弱势趋势持续，可继续逢高沽空。

　　一、美国7月CPI数据解读：

　　北京时间8月11日20:30，美国7月通胀数据公布：美国7月核心CPI月率录得0.3%，不及0.4%的预期和0.9%的前值，增速放缓；7月季调后CPI月率录得0.5%，符合预期，同时较前值的0.9%有所回落。美国7月核心CPI年率未季调录得4.3%，符合预期，较4.5%的前值出现回落；7月未季调CPI年率录得5.4%，与预期的5.3%相差不大，持平前值，已经连续三个月维持在5%以上。

　　从CPI环比分项来看，交通运输项和服装项环比涨幅出现大幅回落，分别较前值少拉动CPI 3和0.7个百分点，是核心CPI和整体CPI环比出现回落的核心拖累因素；而医疗保健项和其他商品与服务项的强劲表现，在一定程度上避免了CPI环比的大幅回落；其他各项变化不大。

　　美国7月CPI升幅较为温和，增速出现放缓，当然并未完全缓解成本上升对市场消费端造成的压力。面对供应紧张和需求激增，随着成本压力的增加，企业正在继续提高商品和服务的价格。原材料短缺、航运价格上涨和招聘困难等问题，在未来几个月将会继续给价格带来更大范围的上行压力，故通胀在短时间内难以回到美联储的通胀目标区间。另外，随着与经济复苏低迷相关的一些价格飙升，这种巨大的涨幅可能会有所缓解。

　　增速放缓的美国7月CPI数据，使得市场对美联储必须采取行动缓解通胀压力的担忧减轻，亦部分支持了美联储关于通胀处于高位仅是暂时性的观点。基于市场关于美联储货币政策转向预期的有所降温，美债收益率和美元指数均回落，贵金属则出现大幅上涨。我们认为涨幅放缓的通胀数据，对美联储货币政策转向的影响有限，美联储更加关注就是市场的表现，美联储逆回购规模再次突破1万亿美元亦说明货币政策转向迫切性，我们维持货币政策调整的预期不变。

　　二、美联储货币政策目标解读及政策转向展望

　　长期以来，美联储的两大货币政策目标始终是物价稳定与充分就业，物价稳定长时间放在首位，是美联储关注的重中之重。然而自新冠肺炎疫情爆发使得美国失业人数仍居高位之际，美联储货币政策目标的重心已经发生了转变，更加侧重于实现充分就业而非物价稳定。美联储的议息会议声明持续的强调：委员会寻求在较长期实现充分就业和2%的长期通胀率；由于通胀持续低于这一长期目标，委员会目标允许通胀在一段时间内适度高于2%，以便使长期平均通胀达到2%，且使长期通胀预期牢牢锚定在2%的水平；委员会预计将保持宽松货币政策立场，直到实现这些结果。故美联储货币政策目标重心已经发生改变，这与美国当前面临的疫情、经济复苏和地缘政治等国内外形势密切相关。当前，美国超宽松的财政政策和货币政策只为助力经济快速复苏，经济增长和充分就业已经成为美国政府当局最核心的诉求和方向。因此通胀对货币政策影响程度有限。

　　美国非农就业增加了近一年来最多，失业率比预期速度更快地下滑，变异病毒蔓延的影响有限，劳动力市场正在取得实质性进展；美联储官员曾多次表示，改善就业对于他们何时开始进一步缩减在疫情期间为经济提供的额外支持至关重要；故美联储进行货币政策调整的迫切性加强，市场关于美联储提前进行货币政策调整的预期升温。

　　基于美国经济逐步进入繁荣期(就业市场强劲复苏持续)、美国政府宽松政策即将退出以及疫情风险得到有效控制、金融市场流动性泛滥等因素影响，我们参考2013年-2014年美联储QE退出路径，对美联储货币政策仅需初步分析与预测如下：

　　第一阶段，2021年8-9月将会释放缩减购置规模的信号；

　　第二阶段，2021年11-12月逐步开启缩减购债规模的政策调整，每月缩减100-150亿；

　　第三阶段，2022年6-9月正式结束第五轮QE；

　　第四阶段，2022年12月或者2023年初开始加息，2023年-2024年会加速加息。

　　美联储自6月末起开始进行缩减购债规模的讨论，8-9月则会释放缩减购债规模信号的关键期，重点关注两个时间点。

　　第一是8月26日-8月28日，鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会的讲话，从鲍威尔7月议息会议讲话来看，本次讲话将会出现货币政策重大的可关注的信号；

　　第二是9月22日美联储议息会议，本次会议将会发布会议声明、经济展望和点阵图，预计将会出现明确的货币政策转向信号。

　　这两个节点均是美联储释放缩减购债规模信号的关键期，特别是7月非农数据的超预期表现加强了货币政策转向的迫切性，那么8月份的杰克逊霍尔央行年会和9月的议息会议更为重要，将会释放明确的缩减购债规模的信号，届时对金融市场和商品市场会产生重要的影响，金融市场和商品市场将会迎来行情的大转向。

　　三、通胀指标对黄金价格影响在持续弱化

　　受美国7月通胀涨幅放缓影响，黄金价格小幅上涨，通胀对抗通胀属性的黄金直接影响有限。通胀依然高企，然通胀数据失控的风险下降，市场对于美联储货币政策转向的迫切性预期有所缓和，黄金价格小幅上涨；然符合预期的通胀数据已经被市场所消化，通胀对美联储货币政策的影响相对有限，高位的通胀对黄金的影响力量相对有限。

　　从黄金的属性出发，黄金具有抗通胀的属性，那么黄金和通胀应该具有同涨同跌的显著关系。下面，我们将会从相关性分析、历史走势分析等来理解通胀和黄金价格之间的关系。

　　从美国核心通胀和整体通胀两个维度，来分析通胀和黄金走势的相关性。通过测算，自2020年2月3日以来，核心通胀和伦敦金现之间的相关性为9.1%，整体通胀和伦敦金现的相关性为8.5%；自2011年6月29日以来的十年期，核心通胀和伦敦金现之间的相关性为9.2%，整体通胀和伦敦金现的相关性为37.9%；自2001年6月29日以来的十年期，核心通胀和伦敦金现之间的相关性为21.8%，整体通胀和伦敦金现的相关性为18.6%。从相关性的显著性来看，通胀和伦敦金现之间并没有显著的相关关系，相关关系偏弱。故从近20年相关性来看，高通胀与抗通胀黄金价格之间显著性相对较低，高通胀会有利于黄金价格的上涨，但是并不会一定会对黄金价格上涨形成实质性影响，两者的关系在弱化。

　　从历史走势来看，20世纪70年代和80年代初，通胀和黄金的走势相一致，同涨同跌，通胀对黄金的影响相对较为明显。而1985年-2000年前后，通胀水平和黄金价格均处于相对平稳期(没有出现急速的大幅的上涨和回落)，两者的关系已经不明显。2000年以后的黄金大牛市更是对应的低通胀水平，通胀和黄金价格的关系弱化非常明显，两者并没有表现出一致性。故从整体的历史走势来看，通胀和黄金价格的相关性在减弱。当然在短期内，通胀的超预期性表现对黄金依然存在影响，但是影响均相对有限。

　　当前，通胀依然高涨，而黄金价格亦没有随着上涨，反而出现大幅回落，进入趋势性弱势行情，主因在于黄金的核心影响因素在于美联储货币政策的转向，然后通过对美元指数和美债收益率的影响，进而影响黄金价格的走势。因此，货币政策转向问题是黄金价格走势的核心影响因素，其影响已经超过通胀对黄金价格的影响。故当前对于通胀的表现，可以短期内影响黄金价格，但是中长期依然是重点关注货币政策的转向步伐。

　　四、美元指数与贵金属行情展望

　　美元指数盘中一度触及93.195，为4月1日以来最高，距离2021年迄今高位93.439进一步之遥；随后美国7月通胀数据增速放缓，缓解了对美联储可能很快缩减刺激措施的担忧，美债收益率和美元指数均高位回落，美元指数跌0.16%至92.90。回调不改变美元强势行情，美元指数反弹趋势将会持续，随着疫苗接种速度加强、经济复苏预期强以及财政扩张等因素提振美元需求，特别美国货币政策调整在即，叠加美国经济的比较优势更加明显，美元上涨趋势明显，今年突破93.44的前高位置后，涨至94.7-95的可能性非常大。

　　美债收益率方面，通胀预期和美国十年期通胀国债收益率的回落，美债收益率持续下跌，当前依然处于筑底状态。货币政策转向的预期和经济的持续复苏，美债收益率将会持续走强。美国经济进入繁荣期，美财政宽松政策的效果减弱，联储开始逐步的调整货币政策，美国实际利率将会出现增加，这将会对美债收益率形成直接的利好影响。我们认为十年期美债收益率在第三季度将会重拾强势行情，继续上升，下半年继续上探1.8%的可能性依然较大。

　　通胀增速放缓，美联储货币政策转向预期降温，贵金属大幅回落后继续反弹。美联储货币政策下半年转向预期不变，政策动向将会继续拖累贵金属的走势，故下半年贵金属弱势观点不变。正如我们所预期，黄金短期内大幅回落后会震荡反弹，但是在货币政策转向预期下上方空间相对有限，1760(370元/克)和1800(375元/克)美元/盎司是强阻力位；关键位置下方仍将会维持弱势，随着美联储货币政策新导向出现， 1750美元/盎司(368元/克)附近和1720-1740美元/盎司(357-368元/克)区间均是重要阻力位；下半年黄金再度下探1650-1675美元/盎司区间可能性大。当前，整体弱势趋势持续，可继续逢高沽空。对于白银而言，近期行情依然弱于黄金，跌破24美元/盎司后将会继续弱势运行，运行区间调整为23-24美元/盎司区间偏弱运行(5000-5300元/千克)，择机做空为主；下半年将跌至21.8-23美元/盎司区间(4700-5000元/千克)。美联储货币政策转向迫切性预期再度加强，继续关注美联储官员的讲话。

来源：方正中期期货